Il muro delle scadenze dei junk bonds da 785 miliardi di dollari

Le società con rating a rischio si trovano di fronte a un muro di scadenze da 785 miliardi di dollari e stanno facendo una corsa contro il tempo per sostituire il debito aperto nel periodo dei tassi a zero e del quantitative easing. In media, queste società hanno ora 4,7 anni per rinnovare i finanziamenti, il minor tempo della storia, secondo Bloomberg. Gran parte dei finanziamenti in scadenza derivano dalla pandemia, quando la FED è intervenuta per rendere il credito a buon mercato e di facile accesso per le aziende più vulnerabili, impegnandosi persino ad acquistare alcuni tipi di debito ad alto rendimento. Più del 40% del muro delle scadenze, ovvero del debito che deve essere rifinanziato tra il 2024 e il 2026, era stato eliminato in quel periodo. Oggi la storia è diversa: le banche centrali in modalità di lotta all'inflazione hanno creato un ambiente ostile per gli emittenti che tornano sul mercato.

I costi di rifinanziamento, ovvero gli interessi aggiuntivi che le aziende devono pagare quando sostituiscono il debito, si attestano a circa il 3%, più di cinque volte la media dal 2018. Quando la FED inizierà a ridurre i tassi (probabilmente l'anno prossimo) i costi di finanziamento rimarranno ben al di sopra del livello pandemico che era a poco più di zero quindi non è possibile che il problema si risolva con il passare del tempo. Dopo essersi ritirati dai mercati pubblici per la maggior parte degli ultimi due anni, alcuni dei maggiori emittenti sono tornati sul mercato. Telecom Italia è in testa ai costosi rifinanziamenti di questo mese e questa settimana ha iniziato a commercializzare 750 milioni di euro di obbligazioni che pagano un interesse del 7,875% e ha offerto il riacquisto di titoli con scadenza l'anno prossimo con tassi rispettivamente del 3,625% e del 4%. La situazione è più urgente per gli emittenti che si trovano all'estremità inferiore dello spettro.

Quelli con rating single-B hanno liquidità sufficiente a coprire gli interessi passivi per 3,2 volte, secondo una ricerca di ABN Amro. I loro colleghi con rating double-B hanno una copertura degli interessi pari a 5,6 volte. Secondo RAM Active, la situazione ricorda il preludio della crisi finanziaria globale e il crollo delle dot-com del 2001. Allora come oggi, le società che hanno accumulato debito quando i costi erano bassi sono state colpite da un conto salato anni dopo. Il balzo da livelli storicamente bassi a costi che si avvicinano ai massimi storici è destinato a portare a dei default. Gli strategist di Moody's prevedono che il tasso di insolvenza globale ad alto rendimento raggiungerà il 5% entro aprile 2024, rispetto al 3,5% circa di fine maggio. "Il nostro lavoro consiste nell'individuare le società che possono sopravvivere a un passaggio dal 2% all'8-10%, se il loro modello di business regge", ha dichiarato Catherine Braganza, gestore di portafogli high yield e prestiti presso Insight Investment.

"Dobbiamo trovare le aziende che possono sopravvivere a una recessione e cambiare il loro business".

Commento: In un contesto in cui il rialzo dei tassi è stato così elevato in così breve tempo le società con maggiore rischio di credito sono destinate a subire un duro colpo nel momento in cui devono indebitarsi ulteriormente o rifinanziare il debito. Particolarmente interessante la quote della gestore di portafogli High Yield che dice appunto che il suo lavoro è individuare le aziende che sopravviveranno in un contesto di recessione e forte rialzo dei tassi. Le probabilità di subire default per questi gestori è aumentata sensibilmente e il loro lavoro è diventato sempre più complesso. Dunque il rischio default è sempre più reale e non va ignorato, gli strumenti che compriamo che hanno un rischio di credito (obbligazioni ma anche certificati) devono correttamente remunerare il rischio default dell'emittente. Questo contesto è perfettamente coerente con i flussi visti negli ultimi mesi che mostrano il forte overweight degli Investment Grade e l'underweight degli High Yield da parte degli investitori istituzionali.